“清理”少数股东，81岁老妪牢控牦牛控股IPO

炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

文/乐居财经靳文雨

(资料图)

很多知名品牌服装公司所生产的高档服装，都选用了一种叫做宾霸的里布。

宾霸又叫铜氨丝面料，它是以棉花中的棉籽绒为原料，采用先进的技术精纺而成的，所以宾霸里布属纯天然环保里布，对皮肤不会造成任何伤害。此外，该面料不仅能够吸湿排汗，保持服装穿着时的舒适度，也拥有优越的抗静电能力。

酮氨丝是由日本旭化成公司研制生产的，所以用该公司生产的宾霸纱织成的里布才是真正的宾霸里布。

目前，由于追求个性的中国成衣厂商不断追求生产高品质的商品，宾霸里布在我国的销量也处于不断增长的趋势。而在里布领域，牦牛控股是宾霸里布国内唯一的生产商。日本旭化成不仅是其子公司宜阳宾霸的股东，并且还是其用于生产的原材料铜氨丝纤维的独家供应商。

5月31日，牦牛控股更新了上市申请审核动态，其IPO申请已获得北交所受理。保荐人为甬兴证券有限公司。

本次IPO，牦牛控股拟募资1.19万元，其中9497.63万元用于年产1200万米高端服装里布坯布完善产业链织造项目，2361.86万元用于研发中心建设项目。

随着业务发展和经营规模扩大，近几年，牦牛控股的营收、毛利率均呈现不断上升的趋势。不过，其销售费用也在上涨，加之研发投入的增加，使得期间费用也逐年增加。另外，应收账款高企、存货规模增加等，也成为其生产经营的阻碍。

一、IPO前收购子公司少数股东股权，81岁老母亲持股疑云

递表前，张国君持有牦牛控股7.69%股份，并通过持有均诚投资60%的股权，间接控制公司12.82%的股份，即张国君实际上控制公司20.51%的股份。王瑶琴持有公司 25.08%股份，张国赛持有公司10.25%股份，张帅君持有公司0.71%股份。

王瑶琴与张国君、张国赛、张帅君系母子关系，四人合计直接或间接控制公司 56.55%的股份。所以四人为牦牛控股的实控人。

从履历来看，大儿子张国君在1984年1月开始担任宁波牦牛服装辅料有限责任公司厂长，直至1988年4月，又开始担任公司总经理，与服装辅料打交道的时间最久。而后张国赛、张帅君开始在宜科科技、莱龙宝马、宜阳宾霸等关联公司任职。

几位家属中，老母亲王瑶琴持有公司最多的股份，为25.08%。她于1942年出生，如今已经81岁。小学学历的她，自1968年起，就一直在鄞县横溪区机电站担任普通职员，一干就是22年，直至退休，期间并未与牦牛控股产生交集。

老三张帅君在牦牛控股中持股最少，仅有0.71%。但是，自2016年1月起，他就在牦牛有限担任董事长、总经理，2020年7月，牦牛有限整体变更为股份有限公司，其又继续担任董事长、总经理。

王瑶琴和张帅君手中有部分股份来自于定向发行。招股书披露，2021年4月，牦牛控股向张帅君等43名自然人定向发行了201万股新股，发行价格为5.67元/股，认购金额1139.67万元并申请公司股票在全国中小企业股份转让系统创新层挂牌交易。

此次发行后，牦牛控股的注册资本增加至3361万元。而在2021年12月28日，牦牛控股也成功挂牌新三板。

2022年5月，牦牛控股又定向发行了共539.6万股股份，向8 名自然人发行股份并支付现金购买其持有的标的资产智友惠合计 44.43%股权，向19 名自然人发行股份并支付现金购买其持有的标的资产财智博汇合计 85.99%股权。

该次发行价格为7.73 元/股，认购金额 4171.10 万元，王瑶琴等27 名自然人投资者以股权方式认购。此后公司注册资本又增加至 3900.60万元。

招股书中并未披露具体的股权认购数额，但以发行前的总股本3900.6万股来算，539.6万股股份约占公司股份数为13.8%。王瑶琴手中股份为何能占到25.08%，是此前本身就有持股，还是股权代持？并未有更多信息披露。

值得关注的是，牦牛控股通过购买智友惠、财智博汇股份进而购买子公司宜阳宾霸、莱龙宝马少数股东股权，这两家子公司举足轻重。

张国君亲任宜阳宾霸董事长，该公司由牦牛控股持股75.00%，旭化成贸易持股25.00%；莱龙宝马由牦牛控股全资持有。2022年，两家公司分别实现净利润3046.25万元、719.88 万元，占牦牛控股当期净利润的76.4%。

而在本次发行前，除实际控制人王瑶琴、张国君、张国赛外，直接持有公司 5%以上股份的股东为均诚投资、穆泓，分别持股12.82%、7.69%，间接持有公司 5%以上股份的股东为张婧超，其持有均诚投资40%股份。其中张国君和张婧超为父女关系。

二、净利润异常波动，研发投入拉高期间费用

牦牛控股是一家高档服装辅料专业化制造企业，主要从事高端服装辅料及工业用布的研发、生产与销售。

据乐居财经《预审 IPO》查阅，服装辅料是指除了服装面料之外的所有服装材料的总称。服装辅料按功能和应用部位划分包括：服装里料、服装絮料、服装衬料、服装垫料、线带类材料、紧扣材料和商标。服装辅料中占据较大比例的是纺织品，如里料、衬料、填充料、衬垫材料、绳线花边等。

2020年-2022年（下称“报告期内”），牦牛控股的营业收入分别为1.87亿元、2.19亿元、2.78亿元，净利润分别为8833.94万元、2871.07万元及4930.59万元。营收呈逐年增长的态势，净利润则存在波动。

报告期内，公司销售收入主要来源为里布业务、衬布业务及工业用布业务，其中宾霸里布、黑炭衬、工业用布为主要产品。该类产品销售收入占主营业务收入的比重分别为 92.39%、 95.72%和 95.86%。

值得一说的是，牦牛控股高端服装里布的主导产品宾霸里布，是以铜氨丝纤维为原料，通过国内超高技术水平的自动化织造及染整生产线，生产的高端里布产品。该产品已经打开国内品牌服装市场，雅戈尔、海澜之家、报喜鸟等国内知名品牌均为宾霸里布的用户。

报告期各期，公司的里布业务和衬布业务毛利占综合毛利总额的比例分别为94.38%、95.15%和 95.29%，其变动决定了公司主营业务毛利率呈增长态势，分别为27.41%、27.48%、30.12%。

不过，高毛利之下，里布和衬布业务的销售费用也高。报告期内，牦牛控股的销售费用分别为287.94万元、351.12万元、405.16万元，占营收的比重分别为1.54%、1.6%、1.46%。

除此之外，2022年该公司还产生了500.97万元的研发费用，也直接拉高了期间费用。报告期内，牦牛控股的期间费用合计为 1724.72 万元、2203.83 万元和 2446.37 万元，呈逐渐增长的态势，占同期营业收入的比例分别为 9.23%、10.05%、8.81%。

三、供应商集中度高，且与第一大供应商构成关联交易

招股书显示，牦牛控股作为控股平台，主营业务主要由公司下属控股子公司负责。其中里布业务生产涉及宜阳宾霸和宜新织造，由宜新织造完成织造生产流程，宜阳宾霸完成印染及后整理流程；衬布业务生产涉及莱龙宝马和莱国毛纺织，由莱国毛纺织完成纺纱及织造生产流程，莱龙宝马完成后整理流程；工业用布的生产由宜新织造完成。

在生产的过程中，也涉及原材料的采购问题。其中莱龙宝马采购的主要原材料为棉纱、山羊毛、绵羊毛、粘胶、涤纶等；宜阳宾霸主要采购铜氨丝纤维、染料等，其中铜氨丝纤维向日本旭化成采购；宜新织造负责里布坯布和工业用布的生产和销售，主要采购除宾霸里布所需铜氨丝纤维以外的原材料。

报告期内，牦牛控股采购最多的原材料为再生纤维，采购金额分别为4570.25万元、7703万元、9285.8万元，占采购总额的比重分别为64.5%、76.9%、72.49%。

乐居财经《预审IPO》注意到，报告期内，公司向前五名供应商采购金额占当期采购总额的比例分别为 63.10%、73.82%和 72.97%，供应商集中度较高。

其中，日本旭化成及其子公司旭化成上海等供应的铜氨丝纤维是牦牛控股产品宾霸里布的主要原材料，且该公司是全球范围内铜氨丝纤维的独家供应商。牦牛控股向其采购的金额占当期采购总额的比例分别为 41.04%、59.87%和43.09%，占比较高。

牦牛控股在招股书中也提到，如果未来公司主要供应商出现经营困难，发生无法与公司持续合作或无法及时、足额、保质地供应原材料的情况，则将对公司生产经营产生不利影响。

值得注意的是，日本旭化成的子公司旭化成贸易，还是牦牛控股重要子公司宜阳宾霸的少数股东，持股25%。所以二者间的往来构成关联交易。

四、应收账款高企，存货规模不断攀升

报告期内，牦牛控股的应收账款分别为3925.08万元、4767.1万元、5367.8万元，随着业务发展和经营规模扩大，其应收账款呈逐年上升的趋势。应收账款占流动资产的比例分别为 16.87%、18.26%和 20.65%。

值得一提的是，其来自第一大客户堇海纺织的应收账款占比最多，分别为497.19万元、772.8万元、1014.16万元，占应收账款期末余额合计数的比例分别为11.98%、15.36%、19.93%。坏账准备分别为24.86万元、38.64万元、50.71万元。

报告期内，牦牛控股的存货规模也较大，截至各报告期末，公司存货账面价值分别为 6927.15 万元、6489.76 万元和 6681.52 万元，占公司流动资产比例分别为 29.77%和 24.86%和 25.70%。其中，原材料的账面价值分别为3258.75万元、3624.13万元、2680.1万元，占比最大。

五、关联方多次资金拆借，关联采购占比超三成

乐居财经《预审IPO》注意到，报告期内，牦牛控股除与日本旭化成及其子公司构成关联交易外，还与参股公司牦牛衬料、重要子公司宜新织造的少数股东新星织造、新星织造的控股股东新星销售等多家关联公司存在经常性关联交易。

其中，关联销售占公司营业收入的比例分别为 5.82%、4.67%、8.06%，公司向关联方合计采购金额分别为 3841.25 万元、6686.22 万元和6314.00 万元，占当期营业成本的比重分别为28.32%、42.05%和 32.53%。

牦牛控股表示，这些销售及采购均为正常的市场化交易行为，交易价格采用市场化定价方式协商确定。

不过，需要注意的是，偶发性关联交易披露显示，这些关联公司曾与牦牛控股存在资金拆借的情形。

其中美宣纺织品（牦牛控股的参股公司）、同威纺织厂（牦牛有限曾经持股 5%以上的股东）在2017年分别向牦牛控股拆入了750万元、240万元，宜科控股（实控人张国君控制）拆出了177万元。

此外，新星织造则在2018年11月及2019年2月，两次拆出了合计1600万元。

六、曾两次受到行政处罚

报告期内，牦牛控股及其子公司存在违法违规的情况。

去年9月，牦牛控股曾因未与承包单位签订专门的安全生产管理协议且未在承包合同中明确各自的安全生产管理职责，违反了国家安全生产法条款，被江苏省苏州工业园区应急管理局罚款了9000元。

时间再往前推移，2020年6月，牦牛控股也曾因当事人在海关监管年限内，擅自将减免税进口设备移作他用，违反了相关法律条例，被罚款2000元。

虽然这两则处罚较轻，不属于重大违法违规行为，但对于企业的安全生产经营来说，仍然应该引起注意。